V torek smo na MMC-ju objavili prvi del intervjuja s pomočnikom direktorja za monetarne zadeve na ameriški centralni banki (FED) Egonom Zakrajškom, v katerem smo govorili predvsem o stanju v ZDA in o reševanju gospodarske krize na stari celini. Danes pa si lahko preberete še drugi del našega pogovora, v katerem smo se dotaknili tudi položaja na domačih tleh.

V Slovenijo sicer v četrtek prihajajo predstavniki Evropske komisije in Evropske centralne banke, ki naj bi preverili makroekonomsko stanje pri nas.

Velik vpliv na finančne trge imajo bonitetne hiše, ki državam EU-ja zadnje čase kar po vrsti znižujejo bonitetne ocene. Na podlagi česa se bonitetne agencije odločajo za znižanje ali dvig bonitetne ocene in čigavi interesi so pri tem v ozadju?
Najprej razjasnimo, kdo in kaj so bonitetne hiše. Glavne so tri, Moody's, Standard and Poor's in Fitch. To so zasebne organizacije. To niso banke, ne hranilnice, niti industrijska podjetja. To so nekakšne finančne institucije, ki se večinoma ukvarjajo s finančnim svetovanjem. Največji del njihovega dela je to, da dajejo ocene dolgu, ne samo državnemu, ampak kateremu koli - tudi podjetij. Kaj je njihova dodana vrednost? Zakaj jim ljudje verjamejo? Oni temeljijo na svoji verodostojnosti. Če dajo oceno pet in se izkaže, da je bil 'cvek', jih trg kaznuje s tem, da jim pade vrednost delnic itd.

Imajo vse iniciative, da poskusijo narediti čim boljšo oceno tega kreditnega tveganja. Kaj oni gledajo? Oni imajo pač formalne, statistične, ekonomske, matematične modele, ki gledajo na zgodovino podatkov. Te hiše zbirajo vse podatke o kreditnih instrumentih in poskušajo na podlagi zgodovine ciklov oceniti tveganje, da neki kreditni instrument npr. v naslednjih treh ali štirih letih ne bo odplačal tega, kar obljublja. Vse te ocene, od trojnega A do D, so nekako ocena, ki kvantificira verjetnost, da neka država ne bo mogla odplačati dolga.

Treba je pa razumeti, da to ni eksaktno. Tako kot se ne da točno napovedovati vremena, se ne da napovedovati gospodarstva. To je samo ocena in obstaja veliko negotovosti okoli njega. Pomembno je tudi to, da bonitetne hiše dajejo ocene vsem, ne glede na to, ali si jih vprašal ali ne, ali hočeš oceno ali ne. Težava je v tem, da če ti ocene nočeš, s tem pošlješ signal trgom, da verjetno nekaj skrivaš. Zakaj bi investitorji kupovali npr. obveznico Mestne občine Ljubljana, recimo, če MOL reče: "Ne, mi pa nočemo nobene ocene." To pomeni, da je zelo verjetno, da nekaj skrivajo. Saj se ve, da je to samo ocena. Obstajajo različne ocene, in ko enkrat finančni instrument ne dobi ocene, pomeni, da mu zapade likvidnost, da postane popolnoma nelikviden. Ti instrumenti krožijo v zelo plitkem trgu.

Seveda iz političnih razlogov vemo, zakaj se politiki v Evropi prepirajo. Tudi tukaj v Ameriki se prepirajo, da jim znižujejo bonitetne ocene, ampak nihče se ni pritoževal, ko so jim dvigovali bonitetne ocene. Bonitetne ocene niso vklesane v skalo, v granit, da se ne bi mogle spremeniti. Ne, bonitetna ocena je ocena verjetnosti, da obveznice ne bodo poplačane v naslednjih petih letih. Če padeš v recesijo samo za en kvartal in greš potem nazaj, to ne bo imelo velikega vpliva na oceno.

Oni gledajo veliko bolj dolgoročno, kaj so trendi gospodarske rasti, kaj so dolgoročni trendi fiskalne politike, in na podlagi tega in zgodovinskih podatkih ocenijo, kakšna je verjetnost, da bo slovenska država poplačala to obveznico v roku petih let. A se jeziti na njih ali ne? To je tako, kot da bi rekel, da producenti filmov ali režiserji v gledališču nočejo imeti kritikov, da bodo prepovedali kritike. Kritik je dal nekakšno mnenje. Tudi bonitetne hiše dajo nekakšno mnenje. To ni sveto mnenje, je pa nekakšen signal.

Menite, da bi morala Evropska unija dobiti lastno, neodvisno bonitetno agencijo?
Te ideje, da mora Evropa ustanoviti svojo bonitetno hišo, ne razumem. A bo to državna bonitetna hiša? Zakaj pa potem ministrstvo za finance v Sloveniji samo ne daje ocene obveznic, ki jih izdajajo. Prepričan sem, da bi si ministrstvo za finance izdajalo samo petke. Bonitetne agencije so zasebne institucije in živijo od tega, da poskušajo dati čim bolj točne signale. Ali so ti signali dobri? Veliko stvari je zelo težko oceniti. Ampak kar se tiče državnega dolga, v tem pogledu pa so precej dobri. Zakaj? Zato, ker za te kreditne instrumente obstaja veliko podatkov.

Jasno je, da so bonitetne hiše, po domače povedano, v finančni krizi zaje**** ocene tveganja ogromno finančnih instrumentov, ampak vsi ti finančni instrumenti, ki so jim dali tako imenovane petke, pa se je izkazalo, da so bili čisti cveki, so bili novi finančni instrumenti, ki niso imeli na finančnem trgu skoraj nobene zgodovine. Dve, mogoče tri leta podatkov. Na podlagi tako malo podatkov kreditnega tveganja seveda ne moreš oceniti. Pa ne samo to. To je bilo tudi napisano, ko je bila ta ocena podeljena, seveda z majhnimi črkami nekje od zadaj, da je to zelo neprecizna ocena, ampak tega seveda nihče ni prebral.

Ampak težava je v tem, da ko govorimo o dolgovih podjetij in dolgovih držav, za te kreditne instrumente obstaja skoraj stoletje podatkov, veliko ekonomskih ciklov, ogromno šokov, ko se je izkazalo, kaj so pomembni faktorji. Te stvari se pa da oceniti sorazmerno dobro. Seveda, ni popolno, ampak ta signal ni povsem nepomemben.

Toda nekateri evropski voditelji se zavzemajo za neodvisno evropsko bonitetno agencijo, saj pričakujejo, da bodo njene ocene bolj objektivne.
Bolj objektivne!? Kaj to pomeni objektivno? Zakaj ni ocena Moody'sa ali Ficha objektivna? Kaj je razlog? To, da vam je Fitch znižal oceno, da ste "junk", to ni razlog, da se zdaj reče, da je to neobjektivno. Mislim, a si bomo sami dajali svoje ocene!? Saj si jih lahko, a finančnih trgov to ne zanima. Finančne cene se bodo prilagajale. Te ocene so pomembne. Ocena tveganja je že vračunana v ceno.

Saj grški dolg ima trojni A, toda če je obrestna mera na petletne grške obveznice dva tisoč odstotkov, je to itak nepomembno, to ne pomeni nič. To pomeni, da je cena tega dolga približno nula. Nihče ga noče imeti. Kar je pomembno, je to, da obstaja meja med "below in above investment rate" oz. t. i. "junk". Težava je v tem, da ima veliko finančnih institucij, ki so glavni kupci in preprodajalci vseh teh obveznic in ki dajejo likvidnost temu trgu, da sploh nekako obstaja, v svojih statutih, ki jih določijo delničarji, včasih tudi državni ali pa bančni zakoni, omejitve, da ne morejo v svojem portfelju držati "junka". To je zelo pomembno. To je imel ECB in so morali spremeniti statut, da so lahko grške banke prihajale v ECB in dajale grške državne obveznice ter si izposojale denar.

Kaj to pomeni? Pomeni, da se ti, ko enkrat padeš pod ta "investment grade", zmanjša likvidnost. Ti si v plitkejšem trgu, kar pomeni, da je cena tvojih obveznic nižja, se pravi, plačuješ višjo obrestno mero. Vsak bi rad imel bolj likvidne obveznice, ker jih, če je treba, lažje prodaš. To je ta poanta, kar je zelo pomembno. Najpomembnejša je cena, cena je tista prava ocena tveganja. Bonitetne ocene pa določijo, ali padeš v razred toksičnih oz. "junk rated secutity", kar zmanjša likvidnost in pomeni višje stroške ali višje obrestne mere.

Če hočejo ustanoviti evropsko bonitetno agencijo, zakaj pa ne, konkurenca je vedno dobra. Da bodo si pa s tem kaj pomagali, tega argumenta pa jaz ne razumem.

Kdaj se bo Evropi po vašem uspelo izviti iz krempljev finančne in gospodarske krize?
Ne vem, sem pa precej pesimističen, še posebej, ko vidim to restriktivno fiskalno politiko v času, ko bi se mogla voditi ekspanzivna fiskalna politika, vsaj v državah, ki si to lahko privoščijo. To je po mojem mnenju čisto napačna strategija. Ta trenutna situacija v Evropi, ki je že skoraj v recesiji, če tehnično že ni, se zna še zelo poslabšati. Da se izvlečeš iz kaj takega, pa lahko govorimo o desetletju.

Bo Evropi na koncu uspelo rešiti valuto evro ali bo ta propadel?
Verjetnost, da evro čisto propade, je precej majhna. Kar je mogoče verjetneje, čeprav tudi ne prav zelo verjetno, je, da iz evra izstopijo šibke države, npr. Portugalska, Španija, Grčija, ki pač ne morejo preživeti tega šoka in morajo preiti na svojo valuto. Še vedno ostanejo v EU-ju, samo pač dobijo svojo valuto, kar bi pa bil strahoten šok ne samo za Evropo, ampak za ves svet, kar se tiče finančnega sistema. Velika verjetnost je, da bo evro preživel, ampak cena tega preživetja v smislu brezposelnosti in izgubljenega ekonomske rasti bo pa ogromna.
O kakšnih številkah govoriva? Kako visoka brezposelnost čaka Evropo v najslabšem primeru?
To je težko reči, ker je zelo odvisno, kako se bo razpletala politična situacija v Evropi. Poglejte Španijo, tam imajo že čez 20-odstotno brezposelnost. V EU-ju se je trenutno brezposelnost povzpela na najvišjo raven. Težava je v tem, ker brezposelnost v Evropi še raste. Evropa je v napačnem trendu. V Ameriki se je začela brezposelnost vsaj nižati. Še vedno je previsoka, ampak vsaj pada. V Evropi pa se bo začela voditi še bolj restriktivna fiskalna politika, in to v situaciji, ko imaš obrestne mere že skoraj pri nuli, ko monetarna politika zelo težko pomaga. Kar se mojega osebnega pogleda tiče, je evropska ekonomska situacija v kratkem in bolj dolgoročnem obdobju izredno pesimistična.

S težavami, predvsem visokim javnim dolgom in brezposelnostjo, se spopada tudi Slovenija. Kako vi vidite stanje v domovini?
Slovenija nekako odseva celotno evropsko situacijo z nekaj svojimi posebnostmi. Finančna kriza je Slovenijo strahotno prizadela. Imeli smo drugi ali tretji največji padec realnega BDP-ja od vseh držav v EU-ju. Od takrat se je popravilo zelo malo. V tem času se glede teh reform, o katerih se govori že desetletja - reforma trga dela, pokojninskega sistema - ni zgodilo skoraj nič.

Slovenija je v zadnjih petih letih izgubila konkurenčnost, kar je za ekonomijo, ki je izredno vezana na izvoz, zelo slabo. Poleg tega imamo tudi svojo lastno finančno krizo z bankami, ki so v zelo šibkem položaju. NLB in NKBM imata velike izgube, ne moreta priti do kapitala, razen če ga spet vbrizga država, kar pa je v tej državni finančni situaciji z dolgom in proračunskim primanjkljajem zelo problematično. To delajo že leta in leta in se nič ne zgodi.

Eden največjih razlogov, zakaj se ekonomska rast v Sloveniji ni popravila, je veter iz finančnega sektorja, ki piha v nasprotno stran, poleg tega pa se finančna situacija še ni popolnoma razvila. Npr., nepremičninski trg se še ni popravil. Cene so še zmeraj zelo visoke, in ko padejo, če bodo, ne vem, kako se bo vse to razvilo. To pomeni še večje izgube za finančni sektor, ki pa je že tako in tako v zelo šibkem stanju. Slovenska situacija je izredno skrb vzbujajoča, poleg sanacije finančnega sistema pa je najpomembneje, da slovensko gospodarstvo začne spet rasti, da se ustvarjajo delovna mesta, da se popravi rast, ki bo spet prinesla denar tako državi kot ljudem. Dokler se to ne bo zgodilo, se bodo stvari samo še slabšale.

Kateri bi po vašem mnenju morali biti glavni ukrepi nove vlade v boju zoper recesijo, v kateri se je znašla država?
Najprej se je treba agresivno in resno lotiti bančnega sektorja. To pomeni sanacijo bank, ki so v državni lasti, seveda NLB-ja in NKBM-ja, in s tem popolni umik države iz finančnega sektorja. Se pravi, te banke je treba sanirati in ustanoviti slabo banko. Izločiti slabe investicije, ves portfelj nepremičnin, stvari, ki so res toksične, jih dati v slabo banko, banko sanirati, to drugo pa prodati, da pride neki tuj kapital, ki bo investiral in začel kreditirati dobre investicije v Sloveniji. To je absolutno nujen pogoj, ni pa zadosten, da se bo gospodarska rast v Sloveniji popravila.

Da se zagotovi dolgoročna ekonomska perspektiva, pa se mora izvesti korenita reforma pokojninskega sistema, ki bo prilagodila pokojninski sistem realnim gospodarskim razmeram. To se mora obvezno zgoditi. Nekako se mora povečati fleksibilnost slovenskega gospodarstva, še posebej trga dela. V Sloveniji obstaja nekakšen dualni sistem trga dela. Na eni strani imaš zelo zaščitene uslužbence, ki so v sindikatih in imajo veliko privilegijev ter glede na trzne razmere visoke plače. Ta trg dela je ogromen in popolnoma nefleksibilen. Na drugi strani pa so večinoma mladi ljudje, ki delajo po pogodbah in ki delajo v najbolj brutalnem tržnem sistemu dela, kar si ga lahko kdo prestavlja.

Nimajo nobene gotovosti, zato ne morejo na primer dobiti posojil, da bi si ustanovili dom. Ta dualnost, dvojnost trga dela je ahilova peta Slovenije. Trg dela se mora reformirati, da se zagotovi fleksibilnost in da se zagotovi osnovne pravice vsem delavcem. Vem, da me v Sloveniji gledajo kot neoliberalnega 'überkapitalista'. Ne zagovarjam divjega kapitalizma, toda ta "pajdaški kapitalizem", to, kar se dogaja v Sloveniji, je pa absurdno. To nas vodi v popolni grški propad.

Na drugi strani se mora Slovenija odpreti. Imamo sorazmerno zelo izobražene državljane, ki govorijo tuje jezike. Imamo zelo dobro geografsko lego, smo pa zelo majhni. Sami kot trg nismo zanimivi, ker … kaj pa je to dva milijona ljudi. Nekako moramo postati bolj fleksibilni, integrirati in se bolj agresivno priključiti Evropi.

Verjeti moramo v svoje sposobnosti, da lahko konkuriramo kjer koli, ne pa, da se zapiramo vase in da hočemo, da je vse slovensko in da npr. potrebujemo slovensko borzo. Zakaj potrebujemo slovensko borzo!? To je največja absurdnost, najbolj nelikvidna zadeva, ki vzdigne stroške kapitala vsem 15 ali 20 podjetjem, ki kotirajo na njej. Uspešni, učinkoviti finančni sistemi temeljijo na likvidnosti, na globini, medtem ko se mi vedno bolj zapiramo. Politika zadnjih dvajsetih let je bila zapiranje vase, v svoje malo malo okolje. Integracija v večje ekonomske in finančne sisteme bi nam prinesla veliko koristi.

Menite, da bo Janševa vlada v boju s krizo uspešna in da ji bo uspelo zagotoviti ponovno gospodarsko rast?
Vesel bi bil, če bi to uspelo kateri koli vladi. Tisti, ki ji bo, se mi zdi, da se bo zapisala v zgodovino kot res nekaj posebnega. Vprašanje je, ali je to mogoče. Zdi se mi, da je ta koalicija zelo krhka. Slovenija je imela s sestavljanjem vlade sorazmerno velike težave. Zato je koalicija šibka in nima ustavne večine.

Upam, da bodo vsaj poskusili. Z majhnimi koraki se pride daleč, ampak mora se pa res začeti delati, ker čim dlje se odlaša, bolj konvergiramo h grški situaciji. In ko si enkrat v tej situaciji, se je ne da več rešiti, razen s tako drastičnimi posegi, ki vodijo v gospodarski kaos in politično nestabilnost. Želim jim vse najboljše in upam, da to lahko izvedejo, ampak težko je reči, kako uspešni bodo.